Die Halbjahreszahlen von Vonovia standen unter zwei Gesichtspunkten: Zum einen haben sich die wichtigen Kennzahlen des operativen Geschäfts weiterhin stetig verbessert, zum anderen will das Management die Werte für Aktionäre heben. Beide Punkte werde ich im Folgenden erläutern. Mein letzter Artikel zu Vonovia und welche Kennzahlen ich im aktuellen Marktumfeld besonders beachte findet man hier.
Operative Performance
Das Ertragswachstum ist weiterhin geprägt von der Integration der Deutschen Wohnen, deren Übernahme Ende letzten Jahres abgeschlossen wurde und bei der noch lange nicht alle finanziellen Synergien gehoben worden sind. Daher sind die Vergleichszahlen zum Vorjahr nicht immer aussagekräftig. Beim Ertrag pro Aktie (FFO/Aktie) hat Vonovia ein Wachstum von 5,2% zum Vorjahr erzielt.
Das organische Mietenwachstum lag bei 3,4% gegenüber dem Vorjahr, sollte sich in Zukunft jedoch beschleunigen, da die aktuelle Entwicklung neuveröffentlichter Mietspiegel klar nach oben zeigt. Dies hatte in H1 allerdings noch keinen starken Einfluss, da vor allem in kleineren Städten der Mietspiegel aktualisiert wurde und nur rund 50% der Wohnungen von Vonovia einen erhöhten Mietspiegel direkt weitergeben können. In H2 und vor allem in 2023 sollte das organische Mietenwachstum dann jedoch in Richtung 4% p.a. ansteigen.
Ein weiterer Datenpunkt, den ich jedes Quartal genau beobachte, ist die Rendite, die Vonovia in seinem Recurring Sales Segment erzielen kann. Diese ist vereinfacht gesagt der durchschnittliche Wertaufschlag im Vergleich zu den Buchwerten. Je höher dieser Wert, desto mehr stille Reserven liegen in der Bilanz, die bei einem Verkauf gehoben werden können. Gerade im aktuellen Immobilienmarkt kann man daran gut sehen, ob die Wohnungspreise möglicherweise einbrechen und Vonovia Wertberichtigungen vornehmen muss. Langfristiges Ziel von Vonovia ist hier eine Rendite von 30% (d.h. der Verkaufswert der Wohnung ist 30% höher als der Buchwert), in H1 22 wurden sogar 44% erzielt. Allerdings wurden etwas weniger Wohnungen als im Vorjahr verkauft, diese Entwicklung sollte man zukünftig im Auge haben.
Zuletzt wird zum Halbjahr auch eine erneute Bewertung von 2/3 aller Immobilien im Portfolio durchgeführt und die Buchwerte entsprechend angepasst. Diese Bewertung erfolgt durch unabhängige Gutachter auf Basis von verschiedenen Parametern wie Miete, Mietwachstum, Instandhaltungskosten, Zinskosten, etc. Im ersten Halbjahr hat dies zu einem Wachstum der Bewertungen von 5,2% bzw. 3,8 Mrd. € geführt.
Business Update
Um den tatsächlichen Wert des Wohnungsportfolios besser heben zu können und auf die steigenden Zinsen zu reagieren, hat Vonovia die Geschäftsstrategie neu ausgerichtet. Zum einen soll im aktuellen Umfeld keine neuen Schulden (zu teuer) und kein neues Eigenkapital (zu hohe Verwässerung) aufgenommen werden, außerdem werden keine Übernahmen getätigt. Zudem werden Immobilen von rund 13 Mrd. € (zusätzlich zu den Recurring Sales) zum Verkauf gestellt, um mit dem Erlös Schulden zu refinanzieren und eigene Aktien zurückzukaufen.
Durch diese Aktionen will Vonovia die Lücke zwischen bilanziellem Portfolio-Wert (rund 62,5€/Aktie) und dem Aktienwert wieder schließen und unabhängiger von der Entwicklung an den Anleihemärkten werden. Dabei könnte auch helfen, dass sich die Zinsentwicklung in den letzten Wochen wieder etwas entspannt hat, die 10-jährigen Bundes-Anleihen sind nach einem Anstieg von -0,4% auf +1,4% innerhalb von einem Jahr wieder auf aktuell +1,0% gefallen.
Fazit
Operativ hat sich Vonovia weiterhin positiv entwickelt, mit steigendem Ertrag pro Aktie und steigenden Immobilienwerten. Auch das Management hat die Diskrepanz zwischen operativer Entwicklung und Aktienkurs erkannt und will durch verschiedene Maßnahmen versuchen den Aktienkurs wieder dem Nettovermögenswert anzunähern. Diese Maßnahmen erscheinen aus meiner Sicht sinnvoll, wobei noch fraglich ist wie schnell und zu welchem Preis die Immobilienverkäufe durchgeführt werden können. Langfristig sollte sich der Aktienkurs jedoch dem fairen Wert wieder annähern.
Danke für den Artikel. Sehe ich ähnlich.
Noch hinzufügen will ich, das Vonovia meinte die Vacancy Rate der Wohnungen sollte sich im Winter noch weiter verbessern von 2.2% auf ws. 1%. https://seekingalpha.com/article/4530991-vonovia-se-vnnvf-ceo-rolf-buch-on-q2-2022-results-earnings-call-transcript
Wie siehst du die Reaktion der Aktie wenn die EZB im September erneut den Leitzins erhöhen sollte?
Bzw erwartest du das er erneut erhöht wird?
Moin Tassilo,
die Zinsentscheidungen der EZB werden ja oftmals von den Anleihemärkten vorweggenommen. Daher schaue ich eher auf diese (bsp. 10j Bundesanleihe oder US-Zinsniveau). Aber die Aktie wird auf Änderungen dieser weiterhin reagieren, selbst wenn Vonovia davon nicht mehr so stark abhängig ist.
VG Basti
Hallo Basti,
Wie siehst du die Zinssensitivität von Vonovia?
Was passiert z.B. mit dem freien Cashflow, Dividenden, Zinslast von Vonovia wenn die EZB die Zinsen um 1% anhebt?
Welche Kennzahl ist bzgl. der Zinssensitivität von Vonovia für dich am wichtigsten?
Vielen Dank!
Moin Jan,
gute Frage!
Vonovias Fremdkapitalstruktur sieht so aus, dass nahezu alle Anleihen mit festem Zinssatz sind, hier gibt es demnach keine Veränderung der Zahlungen bei Zinserhöhungen.
Der Einfluss macht sich jedoch bei der Aufnahme von neuem Fremdkapital in Form von Anleihen bemerkbar, hier wird Vonovia mehr Zinsen zahlen müssen. In den nächsten 2 Jahren laufen Anleihen in Höhe von ca. 8 Mrd. € aus, würde man hier 1% mehr Zinsen zahlen müssen, ergibt sich ein zusätzlicher Aufwand von 80 Mio. € / Jahr oder rund 4% vom operativen Gewinn.
Wie im Artikel beschrieben steuert Vonovia jedoch dadurch entgegen, dass sie einen Teil ihres Immobilien-Portfolios verkaufen und dadurch bis zu 13 Mrd. € einnehmen wollen. Durch diese Erlöse wäre in den nächsten 2 Jahren keine Neuausgabe von Anleihen nötig, sodass die Zinserhöhungen hier irrelevant wäre. Insgesamt ist die beste Metrik um dies zu messen wohl die durchschnittliche Zinshöhe von Vonovia-Anleihen in den kommenden Jahren.
Allerdings wird die Zinshöhe auch einen Einfluss auf die Nachfrage nach Immobilien haben und könnte die Marktwerte beeinflussen. In H1 war der Einfluss auf die Immobilienwerte jedoch noch nicht maßgeblich.
Zudem ist nicht die Zinshöhe der EZB relevant, sondern die des allgemeinen Marktes, der diese oftmals vorwegnimmt. So stiegen die 10-jährigen Bundesanleihen bereits auf +0,9%, da die Zinsschritte der EZB antizipiert werden: https://www.investing.com/rates-bonds/germany-10-year-bond-yield
VG Basti
Hi AktienAlpha, ich glaube auch weiterhin an Vonovia und nutze diese Schwächephase der Aktie auf meine Position weiter auszubauen. Ich schaue v.a. auf den NAV und den KBV, und der ist derzeit weit unter 0,75. Bei 5% Dividende und einem KGV von 13 kann man hier finde ich ruhig zu langen. Bisher habe ich 425x und will bis zum Ende des Jahres auf 500 kommen. Nächstes Jahr dann noch einmal 500! Ähnlich mache ich es bei Aroundtown. Grüsse aus Singapore, Noah