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Einleitung

Wer vor dem Lesen dieser Analyse einen schnellen Blick auf den Aktienkurs der beiden Unternehmen geschaut hat, der wird sich zurecht fragen wie man auf die Idee kommt, in Home24 und Westwing einzusteigen. Mitte 2018 (Home24) bzw. Ende 2018 (Westwing) erfolgte der Börsengang und von da kannte die Aktie nur den Weg nach unten. Dementsprechend ist die Bewertung aktuell trotz des Anstiegs in den letzten Wochen weiterhin sehr günstig. Ich gehe jedoch davon aus, dass beide bereits mit Abschluss des zweiten Quartals ihren Ausblick für 2020 deutlich nach oben korrigieren und sich dies auch im Aktienkurs bemerkbar macht.

Geschäftsmodell

Beide Unternehmen sind sich sehr ähnlich was Geschäftsmodell, Region und Margenstruktur angeht. Sie verkaufen Möbel und Einrichtungsprodukte an Endkonsumenten. Home24 konzentriert sich mehr auf das Möbelgeschäft, Westwing mehr auf Einrichtungsgegenstände. Home24 ist eher der klassische E-Commerce-Händler, während Westwing ein Shopping-Club ist, wo Kunden sich anmelden und dann täglich attraktive Angebote per E-Mail bekommen.

Westwing hat seine Zielmärkte ausschließlich in Europa, Home24 ist zusätzlich noch in Brasilien („Mobly“) aktiv. Neben dem Händlergeschäft betreiben beide Unternehmen auch ein „Private Label“-Geschäft, bei dem sie die beliebtesten Produkte selbst herstellen und dadurch höhere Marge erzielen können. Der Anteil von „Private Label“-Produkten wird Jahr für Jahr ausgebaut, um damit die Deckungsbeitragsmarge weiter zu erhöhen.

Entwicklung seit dem IPO

Im Jahr 2018 gingen die beiden Unternehmen an die Börse – Home24 Mitte 2018, Westwing einige Monate später. Doch bereits zu diesem Zeitpunkt häuften sich nahezu identische Probleme. Vor allem der Umzug in größere Lagerhallen verzögerte sich um Monate, in denen zwei Lager gleichzeitig im Betrieb waren und doppelte Kosten verursachten. Zudem wurden die Kunden zunehmend unzufriedener aufgrund langer Lieferzeiten. Die Folge war nicht nur eine Kostenexplosion, sondern auch eine erhebliche Reduktion des Wachstums.

Die Entwicklung lässt sich wohl am besten am Aktienkurs ablesen. Home24 verlor vom Höchstkurs mehr als 85%, Westwing sogar mehr als 90%. Diskussionen begannen, wie lange beide Unternehmen noch bis zur Pleite durchhalten würden. Doch nachdem die neuen Lagerhallen einsatzbereit waren entspannte sich die Lage, in Q4 2019 erzielten beide einen operativen Gewinn und ein anziehendes Umsatzwachstum von 12% (Westwing) und 21% (Home24). Auch in 2020 verlief der Start vielversprechend. In Q1 erreichte Home24 ein Umsatzwachstum von 14% bei gleichzeitiger Erhöhung der operativen Marge um 13%-Punkte auf -3%. Westwing schaffte 10% Umsatzwachstum bei einer operativen Marge von -1,8% (+4,5%-Punkte YOY).

Doch mit Corona änderten sich die Möglichkeiten beider Unternehmen schlagartig.

Folgen von Corona

Im März waren die Umsätze noch nicht wirklich von dem Coronavirus und den daraus entstehenden Lockdowns beeinflusst. Doch nachdem sich die erste Verunsicherung der Kunden gelegt hatte erfolgte ein sehr starker Anstieg der Bestellungen. Ein großer Teil der Offline-Käufe in Einrichtungshäusern wie Ikea und der XXXL-Gruppe (welche seit Ende März geschlossen sind) wurde nun bei Home24 und Westwing erledigt. Home24 registrierte im April einen Anstieg der Bestellungen im Vergleich zu 2019 von 88% in Europa und 39% in Brasilien, Westwing meldete einen Anstieg von ca. 80%.

Dennoch hat man mit der Veröffentlichung der Q1-Zahlen erst einmal konservativ geplant. Sowohl Westwing als auch Home24 haben ihre zu Jahresbeginn veröffentlichte Prognose trotz des jüngsten Anstiegs nicht verändert. 5-10% Umsatzwachstum und eine leicht negative operative Marge prognostiziert Westwing, Home24 traut sich 10-20% Umsatzwachstum und eine schwarze Null auf AEBITDA-Basis zu.

Auch die Analystenschätzungen stimmen damit überein.

Meine Prognose

Umsatzprognose

Die Entwicklung im April war sehr stark, mit 88% Wachstum bei Home24 (Europa) und 39% Wachstum bei Mobly (Brasilien). Ab Mai nimmt das Bestellvolumen bei Home24 sogar noch zu, liegt also über den ohnehin schon starken 88% Wachstum im April. Noch stärker verliefen die letzten Wochen im Brasiliengeschäft, wo sich der Anstieg seit April weiter beschleunigt hat. Selbst wenn man eine konservative Prognose trifft, gehe ich für die gesamte Gruppe von eine Umsatzwachstum von mindestens 50% in Q2 aus. Zudem scheinen auch die aktuellen Lockerungen in vielen europäischen Ländern keinen signifikant negativen Einfluss auf das Bestellvolumen zu haben. Daher gehe ich im Gesamtjahr von einem Wachstum über 40% aus.

Auch bei Westwing sieht die Umsatzentwicklung sehr gut aus. Hier gehe ich sogar von einem Wachstum von 60% in Q2 aus und 40% im Gesamtjahr.

Gewinnprognose

Neben dem Umsatz ist für die Unternehmensentwicklung vor allem der operative Gewinn bzw. die operative Marge entscheidend. Die Deckungsbeitragsmarge wird von unterschiedlichen Faktoren beeinflusst. In Folge der Social-Distancing-Maßnahmen in den Lagerhallen dürfte sich diese erst einmal leicht verringern. Aufgrund der Effizienzsteigerungen im Vergleich zum Vorjahr dürfte dieser Effekt jedoch ausgeglichen und die Deckungsbeitragsmarge sogar um 2% (Home24) bzw. 3% (Westwing) gesteigert werden.

Home24 hatte im Jahr 2019 eine Deckungsbeitragsmarge von 24% berichtet, Westwing kam auf eine Deckungsbeitragsmarge von 22%.

Der größte Hebel dürfte jedoch beim Marketing und bei den allgemeinen Verwaltungskosten liegen. Diese sollen nach Unternehmensangaben absolut gesehen auf demselben Niveau bleiben. Bei einer deutlichen Umsatzsteigerung nehmen die Kosten relativ zum Umsatz jedoch ab.

Bei Home24 rechne ich für dieses Jahr mit Marketingkosten von 12% (2019: 17%) und Verwaltungskosten von 11% (2019: 15%). Insgesamt würde Home24 dieses Jahr damit eine operative Marge von 3% erreichen.

Bei Westwing sollten sich die Marketingausgaben auf 7% (2019: 9%) und die Verwaltungskosten auf 16% (2019: 24%) verringern. Insgesamt würde Westwing dieses Jahr damit eine operative Marge von 2% erreichen.

Umsatz- und Gewinnschätzungen beider Unternehmen liegen somit deutlich über den Markterwartungen. Somit sollte sich noch einiges an Aufholpotential für die Aktien ergeben.

Zukünftige Bewertungen

In den letzten Monaten stand die Frage im Raum, ob Home24 und Westwing überhaupt profitabel wachsen können. Durch die genannten Probleme ist die Bewertung beider Firmen stark gefallen, die Marktkapitalisierung beträgt nicht einmal die Hälfte vom Umsatz. Wenn Corona dazu geführt hat, dass der Anteil des Online-Geschäfts in den nächsten Jahren auch im Bereich Home & Living deutlich zunimmt, dann sollten auch Home24 und Westwing wieder Wachstumsraten im Bereich von 15-25% jährlich erreichen können. Ein solches Wachstum sollte dazu führen, dass die Bewertung mittelfristig zumindest wieder auf das einfache des Umsatzes steigt.

Für Westwing (Aktienpreis: 6,32€) leitet sich daraus ein Potential von 150% Kursgewinn in den nächsten 24 Monaten ab, bei Home24 (Aktienkurs: 5,70€) beträgt dieses sogar 200%.

Risiken

Lieferkette

Das größte Risiko besteht aktuell durch mögliche Probleme in der Lieferkette. Ein solch starker Umsatzanstieg führt teilweise zu verzögerter Ausführung der Bestellungen. Beide Unternehmen berichteten in der Q1-Vorstellung Anfang Mai zwar bereits von einzelnen Problemen, die sich aber nicht substanziell auf das Unternehmen auswirken. Dennoch sollte dieser Aspekt weiter beobachtet werden.

Abwertung der brasilianischen Währung

Ein weiteres Problem, das Home24 betrifft, ist der deutlich gesunkene Wert des brasilianischen Reals. Dieser ist in den vergangenen Monaten deutlich im Wert gesunken und wird dadurch die Euro-Umsätze in der Region verringern. Da der brasilianische Geschäftszweig Mobly jedoch nur ca. 20% des Umsatzes ausmacht, ist die Abwertung der Währung zu verschmerzen. Da auch die Kosten in brasilianischem Real abgerechnet werden wirkt sich eine Abwertung nicht auf die Gewinnmarge aus, sondern allein auf den Umsatz.

Umsatzentwicklung im 2. Halbjahr

Das größte Risiko sehe ich aktuell in einem deutlichen Rückgang der Bestellungen im zweiten Halbjahr. Ob es dazu kommt oder nicht kann aktuell niemand vorhersehen, ich halte einen Rückgang auf das 2019er Niveau jedoch für unwahrscheinlich. Um bei möglichen Rückschlägen trotzdem vorbereitet zu sein, werde ich zukünftig weiterhin die Traffic- und App-Entwicklungen beobachten und bei zurückgehenden Umsätzen angemessen reagieren, indem ich die Position verkleinere oder komplett verkaufe.

Fazit

Home24 und Westwing sind Unternehmen, die aktuell unter ihrer katastrophalen Entwicklung nach dem IPO leiden und daher niedrig bewertet sind. Die Probleme sind mittlerweile jedoch gelöst und die Coronakrise wird beide zurück auf den Wachstumspfad führen. Auch zukünftig wird der Markttrend von Offline zu Online zu steigenden Umsätzen führen. Durch die entstehenden Skaleneffekte wird die Marge (und damit auch die Bewertung der Unternehmen) mittelfristig ansteigen. Daher habe ich in den letzten Wochen Positionen von insgesamt 18% im Wikifolio aufgebaut.

Update: Am 01.07.2020 hat Home24 die Prognose erhöht und die Aktie ist um über 20% angestiegen.