Hellofresh hat am Dienstag seine Zahlen für das abgelaufene Quartal und das Gesamtjahr 2021 vorgelegt. Diese fielen im Rahmen der erst im November aktualisierten Vorstandsprognose aus – umsatzseitig am oberen Ende der Spanne, margenseitig leicht unterhalb der Mitte der Spanne. Dabei bleibt festzuhalten, dass Hellofresh mit +62% Umsatzwachstum gegenüber dem Corona-Jahr 2020 weiterhin weitaus stärker wächst als nahezu alle anderen E-Commerce-Unternehmen und zudem bereits hochprofitabel ist mit einem operativen Gewinn von 527 Mio. € bzw. einer operativen Marge von 8,8%.
Ausblick auf 2022
Die gute Ausgangsposition (hoher Cashbestand, steigende Nachfrage) will Hellofresh dazu nutzen, um das Wachstum weiterhin aufrecht zu erhalten. In 2022 steht die Expansion in mehrere neue Länder (Norwegen, Italien, Japan und 2 weitere Länder – ich schätze Irland, Spanien oder Finnland), mit neuen Marken (GreenChef, Factor75, Everyplate und HellofreshMarket sollen in weiteren Ländern eingeführt werden) und größerer Auswahl im Vordergrund. Eine Strategie die Hellofresh in den letzten 10 Jahren vom StartUp zu einem der verheißungsvollsten deutschen Unternehmen gebracht hat und die dazu beitragen soll, dass das Unternehmen weiterhin mit über 20% pro Jahr wächst. Dies ist aus meiner Sicht auch genau die richtige Strategie in einem Online-Lebensmittelmarkt, der gerade erst am Beginn seiner Wachstumsphase ist.
So soll dieses Jahr ein Wachstum von 20-26% beim Umsatz (wobei der Vorstand hier traditionell konservativ prognostiziert) und ein stabiler operativer Gewinn von 500-580 Mio. € herauskommen. Dabei wird das erste Halbjahr aufgrund der hohen Investitionen weniger profitabel als das zweite Halbjahr.
Ängste des Kapitalmarktes
Der Kapitalmarkt hat seine Sicht auf Hellofresh in den letzten Jahren mehrfach komplett gewandelt.
- Mitte 2018: hoffnungsvoller Aktienmarktneuling in einer stark wachsenden Nische, der wenige Monate nach dem IPO 50% über dem Ausgabepreis stand (KUV = 2)
- Ende 2018: hoffnungsloser Geldverbrenner, der sinnlos in weiteres Wachstum investiert, ohne profitabel zu sein (KUV = 0,9)
- Anfang 2020: deutscher Wachstumsstar, dessen Investitionen voll aufgehen und der langsam profitabel wird (KUV = 1,6)
- Ende 2021: absolutes Top-Unternehmen, welches Marktführer in einem der Zukunftsmärkte und hochprofitabel ist (KUV = 3)
- Anfang 2022: hoffnungsloses Wachstumsunternehmen, das sinnlos in weiteres Wachstum investiert, anstatt auf hohe Margen zu setzen (KUV = 0,9)
Und das verrückte daran ist, dass Hellofresh seit seinem Börsengang eine absolut tadellose Bilanz vorzuweisen hat: Sowohl was Marktanteile, als auch Wachstum und Profitabilität angeht hat man die Erwartungen regelmäßig übertroffen, Expansionen in neue Länder (Neuseeland, Skandinavien) und neue Marken (GreenChef, Everyplate, Factor) haben sich jedes Mal ausgezahlt und 4,5 Jahre nach dem Börsengang steht man besser da als je zuvor und hält unabhängig von Kapitalmarktlaunen an seinen langfristigen Zielen fest.
Operative Exzellenz – Beispiele
Vergleich mit der Konkurrenz
Wieso ich auch weiterhin so angetan bin, möchte ich anhand von 2 Beispielen darlegen. Das erste Beispiel zeigt alle an der Börse notierten Kochboxenanbieter für das Jahr 2021 im Vergleich:
| 2021 | HelloFresh | Blue Apron | Marley Spoon | GoodFood | LMK Group | MyFoodBag |
| Umsatzwachstum | 61,5% | 2,1% | 27,0% | 33,0% | 14,0% | -2,3% |
| DB-Marge | 25,3% | x | 28,5% | x | 28,1% | 28,9% |
| Marketing-Quote | 14,4% | 15,3% | 22,1% | x | 12,8% | x |
| AEBITDA-Marge | 8,8% | -8,3% | -10,1% | -4,0% | 7,6% | 18,3% |
Hellofresh hat mit weitem Abstand das höchste Umsatzwachstum erzielt und dabei die zweitgeringste Marketingquote. Dies spricht dafür, dass Hellofresh in den vergangen Jahren eine sehr starke Marke und effektive Marketingsysteme aufbaut hat, zudem zeigt es die Vorteile des Marktführers.
Die Deckungsbeitragsmarge ist bei der Konkurrenz höher als bei Hellofresh und liegt daran, dass diese nicht in neue Märkte expandieren, sondern allein in den bestehenden Märkten wachsen. Hellofresh hatte direkt vor Corona eine Deckungsbeitragsmarge auf dem Niveau der Konkurrenz und ich gehe davon aus, dass diese sich langfristig wieder angleichen bzw. Hellofresh durch Skaleneffekte sogar eine höhere Deckungsbeitragsmarge von >30% erzielen kann.
Wieso Hellofresh nicht jetzt schon wie viele Konkurrenten die Preise deutlich stärker erhöht wird beim Blick auf die letzte Spalte deutlich: Man kann es sich einfach leisten und Kunden das beste und günstigste Angebot anbieten, um seine Marktmacht weiter auszubauen. Die Hellofresh-Boxen sind deutlich günstiger als die von Marley Spoon, LKM und MyFoodBag – trotzdem erreicht man aufgrund der Marketingeffizienz und Skaleneffekten bei den Verwaltungskosten die zweithöchste Marge. Konkurrent MyFoodBag zeigt dabei, welche Margen bei Kochboxen tatsächlich möglich sind, sobald man sich nicht mehr auf Expansion, sondern auf Gewinne konzentriert. Wieso diese Strategie aktuell aus Sicht von Hellofresh keinen Sinn macht habe ich weiter oben bereits erläutert.
Factor75 vs. Freshly
Im Jahr 2020 haben sowohl Hellofresh als auch Lebensmittelgigant Nestle den Markt für gesunde Fertiggerichte aus der Box entdeckt und sich jeweils mit der Übernahme der beiden größten Anbieter in der USA verstärkt. Nestle zahlte bei einem Umsatz von 430 Mio. $ damals ca. 1,5 Mrd. $, Hellofresh zahlte für einen Umsatz von 100 Mio. $ ca. 270 Mio. $. Bereits 2021 hat Factor75 dramatisch aufgeholt und hat seinen Umsatz auf ca. 350 Mio. $ (+150%) gesteigert, während Freshly wohl Umsatzrückgänge verzeichnen wird. Factor75 ist mittlerweile die ganz klare Nummer 1 in dem Segment und auf dem Weg ähnlich dominant zu werden wie Hellofresh im Kochboxen-Segment. Der Vergleich zeigt nicht nur, dass Hellofresh sich gegen die finanzstarke Konkurrenz durchsetzen kann, sondern auch, dass Hellofresh in der Lage ist die intelligenteren Akquisitionen zu tätigen und zu skalieren.
Mittelfristige Risiken
Es gibt wie bei jedem anderen Geschäftsmodell jedoch auch Risiken. Gerade kurzfristig könnten einige negative Entwicklungen den Aktienpreis belasten. Zum einen wird die Marge im ersten Halbjahr gegenüber dem Vorjahr deutlich zurückgehen (vor allem aufgrund der Expansion und den hohen Vorjahreswerten), zudem belasten Ukraine-Krise und Zinserhöhungen weiterhin das Sentiment. Kurzfristig bleibt die Aktie also weiterhin unberechenbar, wie auch die Reaktion des Marktes nach Veröffentlichung der Zahlen zeigt.
Ich achte vor allem auf Risiken, die das Geschäftsmodell oder die Bewertung langfristig in Frage stellen könnten. Dies betrifft zum einen das Wachstum (Wie stark kann Hellofresh in den älteren Ländern noch wachsen?) und die langfristige Profitabilität (Wie kommt der Kochboxen-Sektor insgesamt mit steigender Inflation klar?). Viel wichtiger als kurzfristige Aktienkursentwicklungen sind für mich also die Frage, ob Hellofresh weiterhin seine Wachstumsziele (20-25% p.a.) erfüllen kann und ob die Konkurrenz die Deckungsbeitragsmarge weiterhin auf dem aktuellen Niveau halten kann. Dies wäre für mich ein klares Zeichen, dass Hellofresh mittelfristig seine Deckungsbeitragsmargen ebenfalls wieder auf ein Niveau von rund 30% steigern kann, sobald die stärkste Expansionsphase vorbei ist.
Bewertung
Neben dem Geschäftsmodell spielt die Bewertung eines Unternehmens eine zentrale Rolle bei der Beurteilung, ob man eine Aktie haben sollte oder nicht. Da sich in der Vergangenheit viele Missverständnisse und Unverständnis über Kennzahlen wie das KUV gezeigt haben (das aus meiner Sicht weiterhin die sinnvollste Kennzahl bei Wachstumsunternehmen ist), gehe ich hier vor allem auf das KGV ein. Dieses wird bei Hellofresh für das Jahr 2023 ungefähr bei 25 liegen und damit auf dem Niveau von FMCG-Unternehmen, die nur noch einstellig wachsen und ihre Margen vollständig ausgereizt haben. Doch selbst wenn man die Annahme trifft, dass Hellofresh (aus welchem Grund auch immer) kein höheres KGV als 25 in der Zukunft verdient hat, dann ergeben sich zukünftig erhebliche Potentiale zur Wertsteigerung:
Beispiel: Wenn Hellofresh bis zum Jahr 2025 im Schnitt 20% Umsatzwachstum und im Jahr 2025 eine AEBITDA-Marge von 10% erzielt (beides liegt am unteren Ende der Vorstandsprognose), ergibt sich daraus eine Nettomarge von rund 6% und ein Nettogewinn von 746 Mio. € bei einem Umsatz von 12,4 Mrd. €. Dies entspricht bei einem KUV von 25 einer Marktkapitalisierung von 18,7 Mrd. € (+167%) bzw. einem KUV von 1,5. Wenn Hellofresh seine Prognosen nicht erreicht und entgegen den bisherigen Erfolgen nur unter der Prognose bleibt, würde sich eine Marktkapitalisierung von 11,8 Mrd. € (+69%) ergeben. Wenn das obere Ende der Vorstandsprognose erreicht werden sollte (25% Umsatzwachstum bei 15% operativer Marge), dann könnte Hellofresh seinen Wert selbst bei einem KGV von 25 um 600% steigern.
Ob ein KGV von 25 sowie die oben genannten Wachstumsraten und Margen realistisch sind, muss natürlich jeder Anleger für sich selbst überlegen. Wer sich mit anderen Werten wohler fühlt kann auch eigene Berechnungen für den Gewinn in 2025 anstellen und daraus einen fairen Wert errechnen. Solange Hellofresh jedoch nicht klar unter den eigenen Zielen zurückbleibt sehe ich erhebliche Möglichkeiten für weitere zukünftige Wertsteigerungen, selbst wenn das aktuelle Marktumfeld (was fast ausschließlich auf Gewinne fokussiert ist) anhält.
Fazit
Hellofresh hat die beiden Corona-Jahre insgesamt hervorragend genutzt. Der Umsatz wurde mehr als verdreifacht, Marktanteile ausgebaut und die Marge deutlich gesteigert. Um auch zukünftig weiter zu wachsen investiert man in den nächsten Quartalen stark, was die Marge seit Q3 2021 und auch im ersten Halbjahr 2022 belastet. Zusammen mit geopolitischen Krisen sowie Zinserhöhungsängsten werden die nächsten Monate bezogen auf die Aktie wohl weiter schwierig werden. Solange Hellofresh jedoch seine Strategie fortsetzen und die Ziele wie in der Vergangenheit erreichen kann, sollte man mittelfristig erhebliches Wertsteigerungspotential haben; sowohl wenn das aktuell ängstliche Umfeld dauerhaft anhalten wird und erst recht sobald Wachstumsunternehmen wieder mehr gewürdigt werden. Daher bleibt Hellofresh auch weiterhin die am stärksten gewichtete Aktie im Wikifolio.
Hey Bastian, großen Respekt erstmal an dich, dass du dich von der aktuellen (Kurs-) Entwicklung nicht verunsichern lässt und nüchtern den Blick auf die langfristigen Aussichten behältst. Mach weiter so, die meisten Kommentatoren hier, die ständig stänkern, hätten dir im Oktober 2020 das Gleiche geschrieben, wenn du ein Wikifolio betreiben würdest, dessen Fokus auf Rohstoff-Aktien gelegen hätte. Alle rennen sie mit der Herde…
Die Ukraine-Krise wird meiner Einschätzung nach erheblich stärkere Auswirkungen auf die Lebensmittelpreise haben, als wir aktuell alle glauben, vor allem in Europa. Knapp 40% der weltweiten Kalidünger Produktion stammt aus Russland + Weißrussland, dazu natürlich massiv viel Gerste-, Weizen, usw. Anbau. Hohe Gaspreise tun am Düngermarkt ihr Übriges. Das wird HelloFresh treffen, das wird sich kaum vermeiden lassen. Ob das im aktuellen Kurs jetzt schon drin ist, wage ich mich nicht einzuschätzen. Es kann noch eine Etage tiefer gehen, was aber dann für langfristig orientiere Anleger endgültig eine Spitzengelegenheit eröffnet.
Moin Kai,
das ist ein Punkt über den man sicher diskutieren muss. Die Lebensmittelpreise werden steigen, je länger die Ukrainekrise andauert desto mehr. Das wird Hellofresh kurzfristig treffen. Mittelfristig wird Hellofresh allerdings ebenfalls seine Preise anpassen, da man die Boxen ja immer mit einem Aufschlag zum Einkaufspreis verkauft.
Mir erschließt sich da ehrlich gesagt die Argumentation der Kritiker nicht, dass Kunden bei einem Preis von 40€ für Hellofresh und 35€ für die Zutaten im Supermarkt auf Hellofresh zurückgreifen, allerdings dann bei 45€ für Hellofresh und 40€ für den Supermarkt kündigen. Macht es für die obere Mittel- und Oberschicht (die Hellofreshs Zielgruppe darstellt) wirklich so viel mehr aus, wenn man 20€ im Monat mehr zahlt? Das kann man natürlich diskutieren.
Neuseeland ist das Land, in dem Hellofresh die meisten Kunden gemessen an der Bevölkerung hat. Dort kostet die Standardbox (die hier 40€ kostet) 58€. Wieso ist Hellofresh dort trotz des hohen absoluten Preises so beliebt? Weil natürlich auch allgemeine Lebenshaltungskosten, Lebensmittelkosten und Gehälter höher sind. Wenn sich die Lebensmittel und Gehälter hierzulande ebenfalls um 10% steigern, dann kann Hellofresh sicher auch 10% mehr für eine Box verlangen.
Deswegen wird auch Q1 spannend, um zu sehen wie die US-Kunden auf die Preiserhöhung reagiert haben.
VG Basti
Um wie viel Prozent wurden denn die Preise in den USA eigentlich nochmal genau erhöht? Sry, ich bin gerade etwas faul selbst danach zu suchen, da ich mir sicher bin, dass du die exakte Zahl direkt zur Hand hast. Danke dir schon mal 😀
Das hing von der Boxgröße ab. Die Standard-Box (3 Essen für 2 Personen) wurde von 8,99$ pro Mahlzeit auf 9,99$ erhöht, also rund 10%. Bei größeren Boxen prozentual gesehen etwas weniger.
Im Call meinte Dominik Richter, dass man die Preise Unternehmensweit nur um 2% erhöht hat. Ich persönlich habe den Eindruck, dass man die Preise insgesamt deutlich stärker erhöht. In NL und Deutschland sind es ungefähr 5%.
Die Beschaffungskosten sind 2021 übrigens nur um 0,1 % auf 34,1 % gestiegen. Zumindest den Inflationsdruck bei den Lebensmitteln in 2021 konnte man über Skaleneffekte und eine optimierte Menüplanung abfedern. Die Vertiebskosten sind mit 3 % viel deutlicher gestiegen. Hier schlagen Lohnerhöhungen zu buche. Die erwarte Marge mit 3-3,5 % im Q1 2022 hat mich aber etwas erschreckt,
Vielen Dank für den super Artikel!
Moin Jules,
es stimmt, dass HF die Beschaffungskosten in 2021 konstant halten konnte, allerdings haben sich diese in Q4 um 1,5 Prozentpunkte erhöht und dies wird sich wohl auch in 2022 ähnlich fortsetzen.
Die Vertriebskosten sind vor allem durch den Aufbau neuer Produktionsstädten und die Expansion gestiegen. Lohnkosten haben in dem Bereich in 2021 mit rund 400 Mio. € zu Buche geschlagen. Dies bedeutet, dass die Löhne um 15% steigen müssten, um 1% Margenreduktion zur Folge zu haben.
Die 3-3,5% Marge in Q1 sehen gerade im Vorjahresvergleich erstmal sehr besorgniserregend aus, sind jedoch im Rahmen der üblichen Saisonalität von den Vor-Corona-Jahren. In den Jahren 2017, 2018, 2019 lag die Q1-Marge 6,7%, 3,0% und 8,8% unter der Marge für das Gesamtjahr, immer abhängig von der Kundenakquisition und der Verteilung der Investitionen. Wenn man in diesem Jahr seine Margenziele erreicht, dann würde man trotz hoher Investitionen im ersten Halbjahr rund 4% unter der Gesamtjahresmarge liegen.
VG Basti
Hallo Basti,
erstmal will ich dir ein Lob aussprechen für deine wirklich wertvolle und transparente Arbeit. Leider ist es so, dass ich am Top deines wikifolios eingestiegen bin mit einer grösseren Summe und langsam glaube, dass wir dieses Top in deinem wikifolio nie wieder sehen werden. Ich denke, dass wir auf die nächsten Jahre eher einen weitere Sektorenrotation hin zu Value sehen werden, was auf Jahre hin so weiter gehen kann und wird, wenn die Fed (und auch andere Notenbanken) ihre Agenda durchziehen. Ich werde mich also mit einem dicken Minus aus deinem wikifolio verabschieden, denn hier tummeln sich vermehrt unprofitable Wachstumsunternehmen, die die Börse aus meiner Sicht noch lange meiden wird.
Hansi, hast du dir mal die Bewertung von einigen der beliebtesten „Value“-Titel ala Coca-Cola oder CostCo angeschaut? Da gibts in der Regel um die 2% Dividende bei einem KGV von über 30. Wo soll denn Value noch hinlaufen? Nur weil eine Firma Teil der Old Economy ist, heißt das nicht zwangsläufig, dass sie günstig ist. Und ich sehe auch nicht ganz, warum Industrie-Firmen ala BASF usw. von den steigenden Energiepreisen nicht mindestens so hart wie HelloFresh getroffen werden.
Genau da liegt vermutlich die Krux, wir haben eine grundlegend unterschiedliche Defintion von „Value“. Eine Coca Cola ist keine Value Aktie, denn wie schon von dir angesprochen, sind die Multiples jenseits von Gut und Böse (Vorwärts KGV: 24, KUV: 7 und die wohl wichtigste Kennzahl für einen Value Investor das KBV, liegt mittlerweile bei 12). Eine BASF hingegen würde ich klar in die Kategorie Value einsortieren (Vorwärts KGV: 9; KUV: 0,6, KBV: 1,1). Ich wollte eher darauf anspielen, dass die Finanzierung des Wachstums von Wachstumsunternehmen in Phasen steigender Zinsen teurer wird. Zweifelsohne werden beide Unternehmen hart von stegenden Energiepreisen getroffen. Nichtsdestotrotz schaut der Markt aktuell genauer auf die Bewertung und die Zeiten, wo unprofitable High Growth Aktien „to the Moon“ schießen sind eindeutig vorbei. By the way: Du findest in der jedem Sektor Value Aktien, nicht nur in der sog. „Old Economy“ ;). Es gibt auch zahlreiche „Value Tech Aktien“. Entscheidend ist die Bewertung und nicht ob sie Teil der „Old“ oder „New Economy“ ist. Langfristig betrachtet outperformt Value Growth. Ich habe hierzu einen spannenden Artikel gelesen.
Nebenb
Dass Value langfristig Growth outperformt ist nicht richtig, sondern das Gegenteil. Wenn wir auf die längste vorhandene Datenreihe (US-Aktien seit 1925) schauen, dann sind aus 100$ Investition damals 2,6 Mio. $ geworden, wenn man in Small Cap/Growth-Aktien angelegt hat, allerdings nur 275.000$ wenn man in den S&P500 investiert hat, der gerade in der Zeit bis 2000 klar von großen Value-Titeln dominiert war. In jährlicher Rendite sind das 12,7% für Small-Cap und 9,8% für Value-Aktien.
VG Basti
Gibt es für diese Datenreihe mit der Performance der Small Cap Unternehmen eine Quelle? Finde dazu nichts.
Die Quelle auf die ich gerne verwiesen hätte habe ich leider nur noch als Bild. Aber hier sind zwei weitere Studien verlinkt, die auf ein sehr ähnliches Ergebnis kommen: https://www.comap.com/FloydVest/Course/PDF/Remarkable_Hist_Sm_Cap_Stocks.pdf
VG Basti
Moin Basti!
Puh… in den Foren wird ja „wild“ hin- und herdiskutiert…
Einen ggf. validen Punkt sehe ich in den potentiell steigenden Transportkosten.
Hast du da konkretere Insights bzgl. der prozentualen Relevanz/Belastung oder sonstige Einsichten bzw. Meinung dazu?
Würde mich freuen, darüber hier kurz zu lesen…
Grüße, Toni
Moin Toni,
die Frage ist bei Themen wie Transporten- und Lebensmittelkosten wie stark es Hellofresh im Vergleich zu Supermärkten trifft. Bei Lebensmittelkosten ist es recht klar: Aufgrund der Kostenstruktur muss Hellofresh einen deutlich geringeren Teil der Preissteigerungen an den Kunden weitergeben, um dieselben Gewinne zu erzielen.
Bei Transportkosten ist dies nicht ganz eindeutig. Hellofresh hat generell kürzere Transportwege als Supermärkte (Produzent –> Größhändler –> Zwischenhändler –> Supermarkt), aber dafür auch die Last-Mile-Logistik. Insgesamt könnten kurzfristig auf HF und Supermärkte etwas höhere Kosten zukommen, die mittelfristig an den Kunden weitergegeben werden.
VG Basti
Danke…
Knackpunkt ist „kurzfristig“. Natürlich weiß niemand, wie lang Transportkosten erhöht sein werden, allerdings glaube ich nicht ganz an kurzfristig.
Aber ja, letztlich bleibt es – egal wie man es dreht und wendet – immer beim Vergleich Supermarkt vs. HF.
Allerdings sind die Transportwege wirklich sooo viel kürzer?
Letztlich gilt doch auch die Kette „Erzeuger > Fullfillment-Center > Kunde“.
(Halbwissen meinerseits: Wie viele FC gibt es so pro Land?).
Mitunter können doch auch hier erhebliche Straßenkilometer zusammenkommen?!
Es geht nicht darum, dass Transportkosten nur kurzfristig höher sein werden. Selbst wenn diese Transportkostensteigerungen auf Dauer sind, werden diese Hellofresh nur solange belasten, bis Supermärkte und Hellofresh die Preise anheben.
Genau Werte kann ich dir nicht sagen, nur behauptet HF zumindest seit Jahren, dass ihre Transportwege insgesamt deutlich kürzer sind. Und hier zählt der relative Vergleich. Solange du also glaubst, dass HF nicht lügt, sollte HF hier im Vorteil gegenüber Supermärkten sein.
VG Basti
🙂 ich vermute mal, sie lügen nicht 🙂
… aber der Punkt wäre schon spannend, wie Transportwege wirklich laufen… aber letztlich – da hast du schon recht – wird es nicht mehr sein als beim Supermarkt…
und am Ende ein „durchlaufender Posten“ und ändert nichts an der Vergleichbarkeit.
Danke Basti
Also falls du die Zeit hast und HF Kunde bist kannst du ja nächstes Mal schauen, wo Gemüse und Co herkommen. Dann rechnest du die Entfernung vom Anbaugebiet nach Verden (dort steht das deutsche FF-Center) und von da aus zu dir. Und dann müsste man noch irgendwie wissen, über welche Stationen das Gemüse vom Bauern über den Supermarkt zu dir kommt 😅
😉 schreit nach einer studentischen Studie, Anfrage bei der IR oder einfach „einigen wir uns auf unentschieden“