Nach den überzeugenden Q3-Zahlen im November letzten Jahres hatte Delivery Hero viel Vertrauen gewonnen und konnte trotz etwas schwächerem Wachstum mit positiven Aussagen zu zukünftiger Profitabilität und vor allem dem Zeitpunkt des Cashflow-Breakevens überzeugen. Die Aktie stieg daraufhin in den darauffolgenden Monaten deutlich an und erreichte nach rund 40€ vor den neuen Zielen zwischenzeitlich fast 60€. Doch nach den Q4-Zahlen am letzten Donnerstag musste die Aktie einen deutlichen Rückschlag hinnehmen und notiert aktuell wieder bei etwas über 40€.
Dies mag beim Blick auf die Zahlen und den Ausblick etwas erstaunen, denn der Ausblick auf das erste Jahr der Profitabilität (Ziel bleibt hier >0,5% AEBITDA-Marge für 2023) und den Cashflow-Breakeven (in Q4 2023) wurden bestätigt. Negativ wurde jedoch das weiterhin geringe Wachstum von nur 8% beim GMV gegenüber dem Vorjahr aufgenommen sowie der fehlende Ausblick für das GMV-Wachstum in 2023.
Aufgrund der starken Vergleichsquartale Q3 2021 – Q1 2022, wo Corona noch deutlich positiv auf die Umsätze gewirkt hat, liegt das Wachstum aktuell nur im einstelligen Bereich und wird auch im ersten Quartal noch enttäuschen. Ab Q2 sollte dieses dann jedoch wieder anziehen und in der zweiten Jahreshälfte wieder den zweistelligen Bereich erreichen. Hier wird in den kommenden Monaten ein besonders Augenmerk drauf liegen. Sollten beide Ziele für H2 erreicht werden (>10% GMV-Wachstum & >1% AEBITDA-Marge), dann liegt Delivery Hero weiter im Plan und würde beweisen, dass sie bei zweistelligem Wachstum die Marge um über 1,5pp steigern könnten. Seit H2 2021 hätte sich die Marge dann sogar um über 4pp gesteigert.
Was die langfristigen Ziele angeht liegt Delivery Hero auch weiter im Plan: Deckungsbeitrag, Marketing und Betriebsausgaben werden in 2023 weiter verbessert und nähern sich den langfristigen Zielen an. In den wichtigen Märkten (Südkorea, Taiwan, Hong Kong, Argentinien & Saudi-Arabien) hat man weiterhin eine starke Marktposition und schafft es diese sogar oftmals weiter auszubauen, da die Konkurrenz die Investitionen zurückfährt. Wichtigste Frage wird das weitere Wachstum sein, hier richte ich besonderes Augenmerk auf die Zahlen in Q3 und Q4 diesen Jahres, welche wieder zweistellig sein sollten.
Mit einem operativen Gewinn von 300 Mio. € in diesem Jahr sowie knapp 1 Mrd. € in 2024 scheint mir die Bewertung mit rund 12 Mrd. € Börsenwert weiterhin zu niedrig, vor allem wenn man die langfristigen Ziele erreichen sollte.
Was ist deine Meinung zum Umfang und Zeitpunkt der neuen Wandelanleihe?
Moin Manuel,
DH hat eine Wandelanleihe bis 2030 in Höhe von 1 Mrd. € ausgegeben (3.50% Zinsen, ~60€ Wandlungspreis) und will gleichzeitig die Wandelanleihe 2024 (750 Mio. € zu 0,25%) und 2025 (250 Mio. € zu 0,75%) zurückkaufen.
Dies hat zur Folge, dass die Liquidität in etwa gleich bleibt, gleichzeitig aber die Rückzahlung deutlich nach hinten geschoben wird. Dafür muss man rund 30 Mio. € pa höhere Zinsen zahlen, kann aber die 2024/2025 Anleihen vergünstigt zurückkaufen (statt 1 Mrd. € Nominal zahlt man in etwa 935 Mio. € tatsächlich).
Zudem ist die Wahrscheinlichkeit, dass die Anleihen später in Aktien gewandelt werden bei den neuen Anleihen höher (Geringerer Wandlungspreis).
An der Refinanzierung an sich habe ich eigentlich nix auszusetzen, aber wie du schon vermutet hast gefällt mir der Zeitpunkt nicht.
Hätte man diese Anleihen 2 Wochen vorher emittiert, hätte man deutlich bessere Konditionen aushandeln können und die Verwässerung im Jahr 2030 wäre geringer.
VG Basti
Hi Bastian, was denkst du momentan. Ist Hellofresh oder Delivery Hero momentan billiger bewertet?
Moin Tassilo,
beide Unternehmen befinden sich aktuell in einer ähnlichen Situation, sowohl von der Aktienentwicklung als auch von der Geschäftsentwicklung.
Nach einem starken Jahresstart (aufgrund von sinkenden Inflations- und Zinserwartungen) haben sich die positiven Faktoren ins Gegenteil umgekehrt und fungierten als deutlicher Rückenwind im Februar.
Während die langfristigen Perspektiven bei beiden weiterhin intakt sind, ist die aktuelle Phase aufgrund der schwachen Verbraucherstimmung von niedrigem Wachstum und schwächeren Margen geprägt.
Um zu bewerten, wer von beiden günstiger ist, würde ich immer versuchen die mittelfristigen Aussichten für Cashflow-Marge und Wachstum (zu diesem Zeitpunkt) heranziehen.
Bei Hellofresh sehe ich diese im Jahr 2025 bei rund 8% FCF-Marge und einem Umsatz-Wachstum von 10-12% p.a. Damit wäre Hellofresh bei einem Umsatz von 9,5 Mrd. € und einem FCF von 750 Mio. € mit einem EV/CF-Verhältnis von rund 5 bewertet.
Bei Delivery Hero sehe ich im Jahr 2025 rund 1,5% FCF-Marge (auf den GMV) und ein GMV-Wachstum von rund 15% p.a. Damit läge die Bewertung bei einem GMV von rund 70 Mrd. € und einem FCF von 1 Mrd. € bei einem EV/CF-Verhältnis von 12.
Gleichzeitig muss man aber beachten, dass beide Unternehmen zum einen nicht die gleichen Risikoprofile haben und DH noch mehr Potential zur Verbesserung der Marge im langfristigen Zeitraum hat.
VG Basti